O entusiasmo do mercado com a vantagem de Flávio Bolsonaro (PL) sobre Lula (PT) no primeiro turno fez com que os juros futuros recuassem fortemente, a Bolsa ultrapassasse o patamar de 200 mil pontos e o dólar caísse abaixo de R$ 5 nesta semana. A reação refletiu, entre outros fatores, a expectativa de uma agenda de ajuste fiscal em um eventual governo de oposição.

Desafios na trajetória da dívida pública

De acordo com as projeções do PLOA (Projeto de Lei Orçamentária Anual) de 2027, encaminhado pelo governo ao Congresso, a dívida bruta do Brasil —que compreende governo federal, INSS (Instituto Nacional do Seguro Social) e governos estaduais e municipais— deve encerrar 2026 em 83,7% do PIB, o maior nível em cinco anos.

Considerando o atual mandato completo de Lula, a dívida deve avançar cerca de 12 pontos percentuais até o fim do ano. No governo de Jair Bolsonaro (PL), o indicador recuou de 73,72% para 71,68% do PIB, embora tenha atingido 87,66% em outubro de 2020, durante a pandemia. O indicador é um dos principais observados pelos investidores para avaliar a trajetória e sustentabilidade das contas públicas do país.

Propostas e divergências políticas

A expectativa de maior disciplina fiscal sob Flávio esteve entre os fatores por trás da reação positiva do mercado após o primeiro turno. No pregão seguinte, investidores estrangeiros aportaram mais de R$ 10 bilhões na Bolsa brasileira. A euforia também se refletiu na percepção de risco do país. O spread do credit default swap (CDS) de cinco anos, contrato de proteção contra calote, caiu para 108,81 pontos, o menor nível desde maio de 2024. O indicador funciona como uma espécie de seguro contra a inadimplência: quanto menor o spread, menor a percepção de risco.

A continuidade desse movimento, contudo, dependerá da transformação das expectativas em medidas concretas. Os planos de governo dos dois candidatos tratam do tema, mas não detalham medidas específicas de ajuste. Flávio propõe um “tesouraço” dos gastos públicos e promete estabilizar e depois reduzir a relação entre dívida e PIB. Lula afirma que pretende manter o arcabouço fiscal, controlar o crescimento das despesas e melhorar a eficiência do gasto público.

Críticas e debates sobre cortes

Como mostrou a Folha, a equipe econômica de Flávio estuda ainda medidas para promover um ajuste inicial de cerca de 2% do PIB, ou R$ 250 bilhões, valor apontado por economistas como necessário para estabilizar a trajetória da dívida. Entre as propostas em discussão estão a desvinculação dos reajustes da Previdência Social e do BPC (Benefício de Prestação Continuada) dos ganhos reais do salário mínimo e o fim dos pisos constitucionais que vinculam os gastos com saúde e educação à receita federal.

Flávio nega publicamente que pretenda adotar essas medidas. Lula, por outro lado, critica a possibilidade de cortes. “Quando ele fala em cortar R$ 200 bilhões, você sabe do que eles vão cortar? Vão cortar no Pé-de-Meia, no Farmácia Popular, no Minha Casa Minha Vida, Merenda Escolar, no Gás do Povo, não vão dar aumento de salário mínimo para os trabalhadores acima da inflação. E não vão dar aumento de salário mínimo para os aposentados”, declarou.

Visão dos economistas sobre o ajuste

Para economistas-chefes, o ajuste fiscal é importante, apesar de haver divergências sobre como deve ser feito. Para Felipe Salto, economista-chefe e sócio da Warren Investimentos, o principal desafio é recuperar a geração de superávits primários, isto é, quando as receitas superam as despesas.

“Não se trata de um grande ajuste no primeiro ano, o que seria indesejável, inclusive pelo efeito recessivo, em um momento em que a economia já está em franca desaceleração. O desafio, sim, é apresentar um plano coeso de ajuste, aprovado no Congresso, que permita recuperar o superávit, consistentemente, até o nível em torno de 2% do PIB.”

Segundo Salto, o ajuste precisa incluir medidas de impacto fiscal relevante. “Os supersalários no serviço público, a previdência dos militares e as emendas parlamentares têm de ser os primeiros itens da lista. Mas é preciso que o programa contenha ações para conter, também, o crescimento de gastos obrigatórios […] A meu ver, elas devem combinar responsabilidade social e fiscal, preservando as conquistas da Constituição”.

Riscos de recessão e credibilidade

O ritmo do ajuste também preocupa a BCA Research. Em relatório, o estrategista-chefe da área CoreMacro, Arthur Budaghyan, e os analistas Max Malakhveitchouk e Matt Gertken avaliam que um aperto fiscal expressivo poderia levar o Brasil à recessão em 2027 e pressionar as ações ao reduzir os lucros das empresas.

“A generosidade fiscal sob Lula tem sido a principal força mantendo o Brasil fora da recessão. Qualquer coisa além de um aperto fiscal simbólico pode afundar a economia em uma recessão”, afirmam. No entanto, a consultoria também alerta que, sem medidas suficientes para estabilizar a dívida, a valorização dos ativos brasileiros após o primeiro turno pode perder força em meses.

Felipe Salles, economista-chefe do C6 Bank, afirma que a melhora das contas públicas pode reduzir o prêmio de risco e favorecer os ativos domésticos, mas dependerá da credibilidade das medidas adotadas pelo próximo governo.

“Se o mercado julgar que as propostas podem resolver o problema e são realizáveis, os ativos podem melhorar. Caso contrário, se achar que as propostas não são factíveis, os ativos podem piorar”, afirma.

Rafaela Vitória, economista-chefe do banco Inter, afirma que a Selic elevada nos últimos anos ajudou a tornar os investimentos em reais atrativos e, com isso, conteve uma pressão maior sobre o câmbio. Ela faz alusão ao diferencial de juros em relação aos EUA, que aumenta a atratividade da renda fixa brasileira ao oferecer retornos elevados em comparação com os juros americanos.

Segundo ela, uma parcela relevante do prêmio de risco do país está concentrada na curva de juros futuros. Quando o mercado identifica sinais de melhora fiscal, diz Rafaela, o alívio tende a aparecer primeiro na queda das taxas de juros mais longas, o que também favorece a Bolsa. Para o curto prazo, ela defende medidas de contenção de gastos, enquanto, no médio e longo prazo, cita mudanças nos pisos de saúde e educação e nos critérios de reajuste dos benefícios previdenciários.

Danilo Igliori, economista-chefe da Nomad, afirma que, no curto prazo, o objetivo seria abrir espaço fiscal para permitir a redução dos juros e evitar uma trajetória insustentável da dívida. No longo prazo, Igliori defende uma discussão mais ampla sobre a estrutura do Estado e a eficiência dos gastos.

“O que antecedeu o Plano Real, depois de muitas idas e vindas e bastante dor, foi um reconhecimento de que a inflação não era uma questão ideológica. Era um problema que o país precisava endereçar”, afirma.

José Márcio Camargo, economista-chefe da Genial Investimentos, também defende uma revisão dos gastos obrigatórios e maior previsibilidade para a trajetória da dívida. Segundo ele, receitas temporárias, como as provenientes do petróleo, deveriam ser direcionadas à redução do déficit. Camargo cita ainda a aprovação do Teto de Gastos, em 2016, como exemplo de medida que aumentou a previsibilidade para os investidores e foi acompanhada por uma queda das taxas de juros.

Natalie Victal, economista-chefe da SulAmérica Investimentos, também avalia que as exceções às regras fiscais reduziram a previsibilidade das contas públicas. Para ela, o próximo governo deve adotar um limite mais rigoroso para o crescimento das despesas.

“Uma composição de medidas estruturais para lidar com gasto obrigatório […] pode descomprimir o prêmio de risco e gerar taxas de juros sustentavelmente mais baixas”, afirma.